深度解析：以太坊、ETH 质押（Solo Staking）不是证券，Kraken 的 ETH 质押产品才是证券

「TL;DR」

2023 年 2 月 7 日，SEC 的 Division of Examinations 宣布了其 2023 年的工作目标，其中就包括将新兴技术及加密货币（Emerging Technologies and Crypto-Assets）作为 2023 年首要监管任务之一。随后，SEC 马不停蹄地对加密市场进行新一轮“Regulation by Enforcement”式的监管，首当其冲的是 Kraken，以及其 ETH 质押产品。这种监管执法引起了市场的恐慌，甚至出现“以太坊是证券”的荒谬言论。本文将深度解析“以太坊不是证券，ETH 质押（Solo Staking）不构成投资合同，Kraken 的 ETH 质押产品才是证券”这一事实。

本文将首先简单介绍 Staking 以及 Staking 的几种类型，然后通过美国《证券法》以及 Howey 测试，结合 Paradigm 的“以太坊 POS 质押机制并不能使 ETH 成为一种证券”一文，分析为何以太坊不是证券，ETH 质押（Solo Staking）不构成投资合同，因此也就不是证券交易。最后在此基础上，来看 SEC 认定 Kraken 的 ETH 质押产品是“证券”的逻辑。

一、什么是 Staking，Staking 的几种类型

根据以太坊基金会网站的信息，ETH 质押是指存入 32 个 ETH 以激活验证者软件的行为。验证者将负责存储数据、处理交易以及向区块链添加新区块，以维护节点的运行并保护网络安全。验证者通过质押 ETH 以赚取额外收益，收益来自执行层网络用户支付的交易费用和共识层网络原生代币的发行。

用 0xTodd 的话来讲就是：如果把以太坊看作是一家公司的话，负责 Staking 的验证者（Validator）就是打工人员工。它的工作就是验证交易的合法性，然后打包区块上链。

1.1 单独质押（Solo Staking）

单独质押是指用户存入 32 个以太坊以激活一个验证者身份，并独立运行一个连接到互联网的以太坊节点，用户有能力直接参与网络共识。单独质押人在保持他们的验证者在线并正常运行的情况下，直接与以太坊协议交互，直接从协议中获得奖励。

单独质押的验证者持有 Staking 所需要的 KEY，从而进行安全操作，毕竟“Not Your Key, Not Your Asset！”但是想成为单独质押验证者不是那么简单的，首先需要 32 ETH 以上较高的资金门槛不说（资金需要被锁仓一段时间，不能用于其他目的），还需要自行维护节点（对软件、硬件非常高的要求），不是一般人能够实现的。所以就有了 Staking as a Service（STasS）的方案，来解决事和钱的问题：（1）节点维护；（2）资金门槛；（3）资金流动性。

1.2 质押即服务（Staking as a Service，STaaS）

设计 STaaS 产品的目的是为了便利大众用户（无论资金大小）参与 Staking 获取经济利益，同时为非技术用户解决验证者节点维护挑战。

l为了解决（1）节点维护的问题，STaaS 提供一个委托代理的方案——用户将其资产转给或委托给 STaaS 服务商，STaaS 服务商为其验证节点，并向用户收取费用，通常是月费的形式。

l为了解决（2）资金门槛的问题，STaaS 提供一个资金池（Pooled Staking）的方案——用户将其资金（无论大小）转交给资金池，STaaS 服务商则利用资金池集资而来的资金，代为用户作为验证者，通商会向用户收取 % 的手续费。目前三家中心化交易所 Coinbase、Kraken、Binance，以及 DeFi 质押平台 Lido 通过资金池的方案基本垄断了 STaaS 业务。

l为了解决（3）资金流动性问题，STaaS 提供一个流动性质押（Liquid Staking Derivatives）的方案——这个方案在（2）的基础上了解决了质押资产的流动性。如 DeFi 质押平台 Lido 会向 ETH 质押者提供 1:1 数量具有流动性的 stETH，以解决用户因质押 ETH（锁仓）而带来流动性困境。用户可以继续拿 stETH 去 Aave、Compund 等借贷平台再次质押获取二次收益（杠杆套娃？）。

二、美国《证券法》与 Howey 测试

美国《证券法》要求发行人对于任何“证券”的发行或销售，都应向 SEC 申请登记注册，除非取得豁免。登记注册需要发行人强制披露信息，确保与投资者共享重要信息以便做出明智的决策，防止任何形式的信息不对称，并且避免出现代理的问题。